Алекс Гурион,
МВА (Университет Торонто)

Основным критерием оценки состояния фондового рынка США принято считать индекс Dow Jones. Однако, в последнее время всё чаще стал возникать вопрос, а не отстал ли Dow Jones от жизни? Этот вопрос задают себе сегодня многие аналитики, когда задумываются над некоторым расхождением между индексами Standard & Poor’s 500 и Dow Jones Industrial Average (DJIA). Исторически оба индекса давали сходные результаты, но в течение двух последних лет индекс Dow постоянно отставал от индекса S & P 500.

Возможно, это отчасти и заставило некоторых инвесторов засомневаться в способности Dow объективно отражать ситуацию на рынке. Самым распространенным объяснением этого факта является то, что в Dow представлено слишком много промышленных компаний и слишком мало технологических. Такое объяснение может показаться несколько упрощенным, однако в нем, безусловно, есть рациональное зерно.

Во-первых, давайте уточним, что же такое индекс Dow. В соответствии с определением, данным на вебсайте Dow Jones, “DJIA - индекс фондового рынка, представленный акциями тридцати ведущих компаний США (“голубых фишек”), за исключением акций транспортных компаний и предприятий электроэнергетики, которые имеют свои собственные индексы”. Акции отбираются редакторами журнала The Wall Street Journal и их набор “не подлежит частому изменению”. “В конце концов, это не индекс спекулятивных акций”, добавляют редакторы, считая, однако, что DJIA является “индикатором фондового рынка”, который “достоверно отражает основные тенденции этого рынка”.

Такое определение вызывает ряд вопросов. Во-первых, вопрос о количестве компаний, представленных в индексе DJIA, которое зафиксировано на цифре 30 с 1928 г. Действительно ли этого числа достаточно для отслеживания около 10 000 компаний, акции которых представлены на рынке? Во-вторых, если Dow является индикатором рынка, он, несомненно, должен меняться со временем, даже если он и не ставит своей целью быть индексом спекулятивных акций. В последний раз индекс изменялся в 1997 г., когда были исключены компании Woolworth Co. (сейчас Venator (Z)), Westinghouse (сейчас CBS (CBS)), Bethlehem Steel (BS) и Texaco (TX), и добавлены Hewlett-Packard (HWP), Wal-Mart (WMT), Traveler’s Group (сейчас Citigroup (С)) и Johnson & Johnson (JNJ). Эти изменения имели смысл, но, как справедливо заметил журнал Fortune, вообще непонятно, “почему, например, компания Bethlehem Steel была представлена в индексе вплоть до 1997 г.”?

Давайте сгруппируем компании, представленные в Dow, по отраслевым признакам:

Потребительские товары (3): Coca-Cola (KO), Procter & Gamble (PG), Philip Morris (MO).

Фармацевтика (2): Merck (MRK), Johnson & Johnson (JNJ).

Промышленность (15): General Motors (GM), General Electric (GE), Chevron (CHV), 3M (MMM), Eastman Kodak (EK), DuPont (DD), Caterpillar (CAT), Goodyear Tire (GT), International Paper (IP), Exxon (XON), AlliedSignal (ALD), United Technologies (UTX), Alcoa (AA), Boeing (BA), Union Carbide (UK).

Финансы (3): J.P. Morgan (JPM), American Express (AXP), Citigroup (С).

Телекоммуникации/Высокие Технологии (3): Hewlett-Packard (HWP), IBM (IBM), AT&T (T).

Розничная торговля/Услуги (4): Sears (S), Wal-Mart (WMT), Walt Disney (DIS), McDonald’s (MCD).

Представленные компании, в основном, относятся к числу крупнейших предприятий США с точки зрения рыночной капитализации, объема продаж и количества работающих, и поэтому большинство из них должно быть включено в любой индекс, претендующий на представление экономики США. Так, например, 15 из 20 крупнейших по объему продаж американских компаний входят в индекс Dow. В число этих компаний входят и те, которые могут показаться несколько “старомодными”, например, корпорация Sears, получившая в 1997 г. 14-ое место среди американских компаний по объему продаж ($42,3 млрд.) и 11-ое место - по количеству сотрудников (34 000 человек). Понятно, что не все работают в высокотехнологических компаниях, несмотря на их большую популярность в настоящее время. Тем не менее, существует пара компаний, включенных в Dow, которые уже не могут считаться “гигантами” с точки зрения рыночной капитализации. International Paper и Union Carbide - вполне вероятные кандидаты на замену. International Paper стоит на 53-м месте по объему продаж среди американских компаний, тогда как Union Carbide занимает 221-ое место, после таких корпораций, как Apple (AAPL), Humana (HUM) и Kellogg (K). В чем же смысл включения этих двух компаний? Alcoa и AlliedSignal также являются потенциальными кандидатами на замену.

Какие компании могли бы их заменить? Это гораздо более интересный и сложный вопрос. За исключением некоторых общепринятых критериев, таких как стоимость акций и ликвидность, никаких специальных правил, регламентирующих включение компаний в индекс Dow, не существует. Редакторы «Journal» отдают предпочтение компаниям, зарегистрированным на Нью-Йоркской фондовой бирже и регулярно выплачивающим дивиденды. Однако, ни одна из этих характеристик не является обязательной для включения компании в индекс!

На сегодняшний день, такие компании как Intel (INTC), или Lucent (LU) явились бы прекрасными кандидатами на включение в индекс DJIA, что, скорее всего, способствовало бы более адекватному отражению роли технологий в современной экономике. Сектор розничной торговли и услуг также заслуживает того, чтобы быть представленным более полно. Одним из кандидатов на включение является Home Depot (HD) - компания, которая в 1997 г. заняла 39-е место на американском рынке по объему продаж ($24 млрд.).

Еще одним кандидатом на включение в индекс Dow может быть компания Time Warner (TWX) - крупный конгломерат средств массовой информации. В настоящий момент, информационный сектор представлен в Dow лишь корпорацией Disney, поэтому, учитывая многостороннюю направленность Time Warner (от кабельного телевидения до издательской деятельности и производства фильмов), ее включение в Dow явилось бы совершенно обоснованным.

В заключение необходимо, к сожалению, отметить, что индекс Dow стал во многом самоцелью для профессиональных менеджеров, занятых управлением деньгами. В связи с тем, что оценку деятельности многих из них дают на основании сравнения с ростом Dow, компании, входящие в индекс, пользуются особой любовью менеджеров.

В результате получается замкнутый круг: индекс Dow растет, потому что покупают акции входящих в него компаний, а эти акции, в свою очередь, покупают, так как хотят угнаться за ростом индекса. Как следствие этого, стоимость акций многих компаний, входящих в Dow, настолько оторвалась от действительности, что сам индекс стал все меньше отражать состояние биржи в целом. В 1998 году, практически весь рост капитализации рынка США получен в результате роста стоимости 15 -20 крупнейших компаний. В то же время в прошлом году цены на акции более 80% компаний, представленных на Нью-Йоркской бирже, упали или не изменились.